จดหมายบัฟเฟตต์ปี 1991: ร้านขนม 25 ล้านที่กลายเป็นบทเรียนราคา 1.4 พันล้าน

ปี 1991 กำไรของ Berkshire พุ่ง 39.6% แต่บัฟเฟตต์บอกตรงๆ ว่าตัวเลขนี้ไม่มีทางเกิดซ้ำ เพราะมันมาจากราคาหุ้น Coca-Cola กับ Gillette ที่พุ่งเร็วกว่ากำไรจริงมาก ปีเดียวกันนี้เขายังสารภาพความผิดพลาดที่แพงที่สุดครั้งหนึ่งในชีวิต — พลาดกำไรไปเกือบ 1.4 พันล้านดอลลาร์ เพราะแค่ "หงุดหงิด" ที่ราคาหุ้นขึ้น

เมื่อสื่อไม่ใช่ "แฟรนไชส์" อีกต่อไป

บัฟเฟตต์เล่าเรื่องธุรกิจสื่อ (หนังสือพิมพ์ ทีวี นิตยสาร) ที่เขาถือหุ้นอยู่ผ่านมุมมองที่น่าสนใจมาก เขาแบ่งธุรกิจออกเป็นสองแบบ คือ "แฟรนไชส์ทางเศรษฐกิจ" (economic franchise) กับ "ธุรกิจทั่วไป" (a business)

แฟรนไชส์คือธุรกิจที่คนอยากได้ ไม่มีของทดแทนใกล้เคียง และไม่ถูกรัฐควบคุมราคา แบบนี้จะขึ้นราคาได้เรื่อยๆ แถมทนต่อผู้บริหารห่วยได้ด้วย ส่วน "ธุรกิจทั่วไป" จะทำกำไรเกินปกติได้แค่ตอนที่เป็นผู้ผลิตต้นทุนต่ำสุด หรือตอนที่สินค้าขาดตลาดชั่วคราวเท่านั้น แถมถ้าโดนบริหารห่วย ธุรกิจแบบนี้ตายได้จริง

บัฟเฟตต์บอกว่าสื่อเคยเป็นแฟรนไชส์ตัวจริง แต่พอทางเลือกด้านความบันเทิงเพิ่มขึ้น คนดูก็มีจำกัดแค่ "24 ชั่วโมงต่อวัน" การแข่งขันเลยดุขึ้น สื่อเริ่มเลื่อนสถานะจากแฟรนไชส์มาเป็นธุรกิจทั่วไป ซึ่งกระทบมูลค่าบริษัทมากกว่าที่กระทบกำไรระยะสั้นเสียอีก เขาอธิบายด้วยเลขง่ายๆ ว่าถ้าเชื่อว่ากำไรจะโตแบบไม่มีเพดาน (perpetual annuity) จะให้ราคาสูงถึง 25 เท่าของกำไร แต่พอเปลี่ยนมุมมองว่ากำไรแค่ "วนขึ้นวนลง" (bob-around) ตามรอบ มูลค่าจะเหลือแค่ 10 เท่าทันที

See's Candy: 20 ปีจาก 7 ล้าน กลายเป็นเครื่องพิมพ์เงิน

ปี 1991 ครบรอบ 20 ปีที่ Berkshire ซื้อ See's Candy ตอนนั้นเจ้าของขอราคา 40 ล้านดอลลาร์ แต่บริษัทมีเงินสดส่วนเกินอยู่ 10 ล้าน เท่ากับราคาจริงคือ 30 ล้าน บัฟเฟตต์กับ Charlie Munger มองว่ามูลค่าตามบัญชีของบริษัทมีแค่ 7 ล้าน เลยยืนราคาแข็งที่ 25 ล้าน — และคนขายก็ยอม

ผลลัพธ์ 20 ปีต่อมาคือยอดขายจาก 29 ล้านดอลลาร์ (1972) เป็น 196 ล้าน (1991) กำไรก่อนภาษีจาก 4.2 ล้าน เป็น 42.4 ล้าน ที่น่าทึ่งกว่านั้นคือ See's แทบไม่ต้องใช้เงินลงทุนเพิ่มเลย จากฐานทุน 7 ล้าน บริษัทใช้เงินเก็บกำไรสะสมเพิ่มอีกแค่ 18 ล้านตลอด 20 ปี ส่วนกำไรก้อนใหญ่ที่เหลืออีกกว่า 410 ล้านดอลลาร์ถูกส่งกลับมาให้ Berkshire เอาไปลงทุนต่อที่อื่นได้เต็มๆ

บัฟเฟตต์บอกว่าตอนซื้อ เขากับ Charlie มองออกแค่จุดเดียวคือ See's มี "อำนาจตั้งราคา" (pricing power) ที่ยังไม่ถูกใช้เต็มที่ ที่เหลือคือโชคช่วยล้วนๆ — ทั้งที่ดีลไม่ล่มเพราะยืนราคาแข็ง และได้ Chuck Huggins มาบริหารซึ่งจับมือตกลงค่าตอบแทนกันแค่ 5 นาที ไม่มีสัญญาเป็นลายลักษณ์อักษรเลย แล้วก็ใช้ข้อตกลงนั้นมาตลอด

ความผิดพลาดราคา 1.4 พันล้าน เพราะแค่ "หงุดหงิด"

บัฟเฟตต์เปิดหัวข้อ "Mistake Du Jour" (ความผิดพลาดประจำวัน) เล่าเรื่องต้นปี 1988 ที่ตัดสินใจจะซื้อหุ้น Fannie Mae 30 ล้านหุ้น มูลค่าราว 350-400 ล้านดอลลาร์ เขารู้จักธุรกิจนี้ดี และมั่นใจใน CEO อย่าง David Maxwell มาก

แต่หลังซื้อไปได้ราว 7 ล้านหุ้น ราคาหุ้นเริ่มขยับขึ้น บัฟเฟตต์บอกตรงๆ ว่า "ในความหงุดหงิด" เขาหยุดซื้อ แล้วยิ่งไปกว่านั้น เขาขายหุ้น 7 ล้านหุ้นที่มีอยู่ทิ้งไปหมดเลย เพราะไม่ชอบถือ "ตำแหน่งเล็กๆ" ในพอร์ต

เขาประเมินว่าถ้าไม่ทำแบบนั้น กำไรที่ Berkshire น่าจะได้จากดีลนี้อยู่ที่ประมาณ 1.4 พันล้านดอลลาร์ บัฟเฟตต์เขียนตรงๆ ว่าไม่มีคำอธิบายอะไรที่ฟังดูมีเหตุผลสำหรับพฤติกรรมแบบมือใหม่ของตัวเองในครั้งนี้เลย

เอามาใช้กับพอร์ตเราได้ยังไง

1. เช็คก่อนว่าธุรกิจที่ถืออยู่ยังเป็น "แฟรนไชส์" หรือกลายเป็น "ธุรกิจทั่วไป" แล้ว — ถ้าคู่แข่งเยอะขึ้น ทางเลือกลูกค้าเยอะขึ้น มูลค่าที่เหมาะสมของบริษัทอาจลดลงเร็วกว่าที่ตัวเลขกำไรรายไตรมาสจะบอก
2. ธุรกิจที่ดีที่สุดคือธุรกิจที่ "โตได้โดยแทบไม่ต้องอัดเงินเพิ่ม" — เหมือน See's ที่ใช้ทุนแค่ 25 ล้านแล้วปั๊มกำไรได้อีกหลายร้อยล้านโดยแทบไม่ต้องลงทุนซ้ำ ลองดูว่าหุ้นที่เราถือ ต้องอัดทุนเพิ่มทุกปีเพื่อให้กำไรโตหรือเปล่า
3. อารมณ์ชั่ววูบ (หงุดหงิดที่ราคาขึ้น) เป็นศัตรูตัวฉกาจของแผนการลงทุน — แม้แต่บัฟเฟตต์เองยังพลาดเพราะแค่ "ไม่ชอบใจ" ที่ราคาขยับ ก่อนตัดสินใจซื้อขายอะไร ลองถามตัวเองว่านี่คือเหตุผลทางธุรกิจ หรือแค่อารมณ์ชั่วขณะ

Disclaimer: บทความนี้จัดทำเพื่อให้ความรู้และการศึกษาเท่านั้น ไม่ถือเป็นคำแนะนำในการลงทุน ตัวเลขและเหตุการณ์ที่กล่าวถึงเป็นข้อมูลย้อนหลังจากจดหมายต้นฉบับปี 1991 นักลงทุนควรศึกษาข้อมูลเพิ่มเติมและตัดสินใจด้วยตนเองหรือปรึกษาผู้เชี่ยวชาญก่อนลงทุน