ปี 1985 Berkshire ทำกำไรพุ่ง 48.2% แต่บัฟเฟตต์กลับใช้พื้นที่ส่วนใหญ่ของจดหมายเล่าเรื่อง "ความล้มเหลว" — การปิดโรงงานสิ่งทอที่เป็นจุดเริ่มต้นของ Berkshire มาตลอด 21 ปี พร้อมยอมรับว่าตัวเองตัดสินใจผิดพลาดมานานเกินไป ปีนี้เขายังเขียนอธิบายปัญหาของระบบตอบแทนผู้บริหารแบบ stock option ไว้อย่างละเอียดจนกลายเป็นข้อความคลาสสิกที่ถูกอ้างอิงซ้ำไปมาหลายสิบปี
ปิดธุรกิจที่เริ่มต้น Berkshire มา 21 ปี
Berkshire Hathaway เดิมทีคือบริษัทสิ่งทอล้วนๆ ตอนที่บัฟเฟตต์เข้าซื้อกิจการเมื่อ 21 ปีก่อนหน้านั้น เขาเชื่อมาตลอดว่าธุรกิจนี้ควรจะพอทำกำไรได้บ้าง แต่พอกลางปี 1985 เขายอมรับว่าตัวเองคิดผิดมาตลอด ธุรกิจกินเงินสดต่อเนื่องมาหลายปีจนต้องตัดสินใจปิดกิจการ เขาเขียนตรงๆ ว่า "ผมเป็นฝ่ายผิดอย่างมากในเรื่องข้อ (4) [ที่ว่าธุรกิจนี้ควรให้ผลตอบแทนเป็นเงินสดพอสมควร]" และ "ผมควรถูกตำหนิที่ไม่ยอมเลิกให้เร็วกว่านี้"
สิ่งที่ทำให้เรื่องนี้น่าสนใจคือบัฟเฟตต์เอาบริษัทคู่แข่งอย่าง Burlington Industries มาเทียบให้ดู — Burlington ตัดสินใจลงทุนเพิ่มในธุรกิจสิ่งทอกว่า 3,000 ล้านดอลลาร์ตลอด 21 ปี (มากกว่า 200 ดอลลาร์ต่อหุ้นจากราคาหุ้นตอนนั้นที่ 60 ดอลลาร์) แต่สุดท้ายราคาหุ้นก็แทบไม่ขยับไปไหนเมื่อเทียบเงินเฟ้อ เขาสรุปด้วยประโยคที่กลายเป็นวลีเด็ดว่า "ม้าที่นับเลขถึงสิบได้ เป็นม้าที่น่าทึ่ง แต่ไม่ใช่นักคณิตศาสตร์ที่น่าทึ่ง เช่นเดียวกัน บริษัทสิ่งทอที่จัดสรรเงินทุนได้เก่งมากในอุตสาหกรรมของตัวเอง ก็เป็นบริษัทสิ่งทอที่น่าทึ่ง แต่ไม่ใช่ธุรกิจที่น่าทึ่ง"
ตอนประมูลขายเครื่องจักรสิ่งทอทิ้งต้นปี 1986 เครื่องจักรที่เคยซื้อมา 13 ล้านดอลลาร์ (รวมเงินที่อัพเกรดไปอีก 2 ล้านดอลลาร์ช่วง 1980-84) ขายได้เงินรวมแค่ 163,122 ดอลลาร์ หลังหักค่าใช้จ่ายแล้วแทบไม่เหลืออะไร เขาเปรียบเทียบแบบเจ็บๆ ว่ากู๊ดวิลล์ทางเศรษฐกิจของร้าน See's แค่ร้านเดียว ยังมีมูลค่ามากกว่าเครื่องจักรทั้งโรงงานที่เคยจ้างคนงานกว่าพันคนเสียอีก
ทำไมออปชั่นหุ้นแบบราคาคงที่ 10 ปี ถึงไม่เป็นธรรมกับผู้ถือหุ้น
บัฟเฟตต์ใช้ตัวอย่างบัญชีเงินฝากออมทรัพย์อธิบายปัญหานี้แบบเห็นภาพชัด — สมมติคุณมีบัญชีเงินฝาก 100,000 ดอลลาร์ ดอกเบี้ย 8% ต่อปี และมี "ผู้จัดการ" ที่ตัดสินใจแทนคุณว่าจะจ่ายดอกเบี้ยออกมาให้คุณกี่เปอร์เซ็นต์ สมมติผู้จัดการจ่ายแค่ 1 ใน 4 ของดอกเบี้ยทุกปี ส่วนที่เหลือทบเข้าไปในบัญชี ผ่านไป 10 ปี บัญชีจะโตเป็น 179,084 ดอลลาร์ กำไรต่อปีก็จะดูเหมือนโตขึ้นเรื่อยๆ แบบสวยงาม
ทีนี้ถ้าผู้จัดการคนนั้นได้ "ออปชั่นราคาคงที่ 10 ปี" บนบัญชีนี้ตั้งแต่ปีแรกด้วย เขาจะได้กำไรมหาศาลแค่จาก "การเก็บเงินของคุณไว้ไม่จ่ายออกมา" ไม่ใช่เพราะบริหารเงินเก่งขึ้นเลยแม้แต่น้อย บัฟเฟตต์ชี้ว่านี่คือสิ่งที่เกิดขึ้นจริงกับออปชั่นหุ้นผู้บริหารหลายบริษัท — มูลค่าออปชั่นพุ่งขึ้นแค่เพราะบริษัทเก็บกำไรไว้ไม่จ่ายปันผล ไม่ได้พุ่งเพราะฝีมือบริหารเงินทุนที่เพิ่มขึ้นจริงๆ
เขาเปรียบเทียบว่าไม่มีใครในโลกธุรกิจยอมให้ "คนนอก" ได้ออปชั่นราคาคงที่ 10 ปีแบบนี้เลย แต่ผู้บริหารกลับให้ตัวเองและพวกพ้องได้สิทธิ์แบบนี้เป็นเรื่องปกติ เขาเสนอทางแก้ 3 ข้อ — ออปชั่นควรให้เฉพาะคนที่รับผิดชอบผลงานทั้งองค์กรจริงๆ, ควรมีการคิดต้นทุนเงินทุนเข้าไปในราคาออปชั่นด้วย และควรตั้งราคาที่สะท้อนมูลค่าที่แท้จริง ไม่ใช่ราคาตลาดที่ต่ำเกินจริงชั่วคราว
เอามาใช้กับพอร์ตเราได้ยังไง
- ธุรกิจดี ไม่ได้ขึ้นอยู่กับว่าผู้บริหารเก่งแค่ไหน แต่ขึ้นอยู่กับว่าอยู่ใน "อุตสาหกรรมแบบไหน" มากกว่า — บัฟเฟตต์สรุปเองว่าผลงานบริหารที่ดีมักมาจากการเลือกธุรกิจที่มีพื้นฐานดีตั้งแต่แรก มากกว่าฝีมือการบริหารเพียงอย่างเดียว ถ้าธุรกิจอยู่ในอุตสาหกรรมที่มีปัญหาเชิงโครงสร้าง การบริหารเก่งแค่ไหนก็อาจสู้ไม่ไหว
- เวลาดูบริษัทที่ผู้บริหารได้ค่าตอบแทนเป็น stock option เยอะๆ ให้เช็คว่ากำไรต่อหุ้นโตเพราะฝีมือจริง หรือแค่เพราะเก็บกำไรสะสมไว้ไม่จ่ายปันผล — ถ้าบริษัทไม่ทำอะไรเลยแต่แค่ทบดอกเบี้ยไปเรื่อยๆ กำไรก็โตได้เหมือนกัน แต่นั่นไม่ใช่ฝีมือบริหารที่ควรได้รับรางวัลพิเศษ
- รู้จักตัดใจจากการลงทุนที่ไม่เวิร์ก แม้จะผูกพันมานานแค่ไหนก็ตาม — บัฟเฟตต์เองยังใช้เวลานานเกินไปกว่าจะยอมปิดธุรกิจสิ่งทอ การยึดติดกับสินทรัพย์เพราะความเสียดายในอดีต (sunk cost) เป็นกับดักที่แม้แต่นักลงทุนระดับตำนานก็เคยพลาด
แหล่งอ้างอิง
- Berkshire Hathaway Inc. Chairman's Letter 1985 — ลงนามโดย Warren E. Buffett, Chairman
Disclaimer: บทความนี้จัดทำเพื่อให้ความรู้และการศึกษาเท่านั้น ไม่ถือเป็นคำแนะนำในการลงทุน ตัวเลขและเหตุการณ์ที่กล่าวถึงเป็นข้อมูลย้อนหลังจากจดหมายต้นฉบับปี 1985 นักลงทุนควรศึกษาข้อมูลเพิ่มเติมและตัดสินใจด้วยตนเองหรือปรึกษาผู้เชี่ยวชาญก่อนลงทุน